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2024年以來，水滴沉寂已久的扎推上市保險中介公司群體性躍入“C”位，成為境外上市“主角”。保險

回溯至2007年10月，界們曾有亞洲保險中介第一股稱號的再動泛華控股集團登陸納斯達克。其后，水滴保險中介公司的扎推上市上市之路陷入沉寂，直至13年后的保險2020年，慧擇、界們天睿祥和水滴陸續上市，再動重啟保險中介類公司上市進程。水滴2023年9月，扎推上市車車科技通過SPAC（全稱為Special Purpose Acquisition Company，保險是界們一種特殊的上市模式）方式登陸納斯達克交易所。

但2024年畫風突變。再動南方周末新金融研究中心統計，今年以來已有七家保險中介機構已上市或擬上市，且幾乎清一色為保險科技公司。其中，3月和4月，有家保險（UBXG)和致?？萍迹╖BAO）接連登陸納斯達克。有益盛鑫科技有限公司（下稱“益盛鑫科技”）和元保有限公司（下稱“元保科技”）等均已申請境外上市。9月17日，元保向美國證券交易委員會（SEC）遞交招股書，擬在納斯達克上市；五度赴港申請IPO且通過港交所聆訊的圓心科技近日被傳放棄上市，但其官方并未向南方周末新金融研究中心證實該消息。

這批保險科技公司上市之路均非一帆風順，既有轉換賽道者，也有五度申請幾度放棄者，更有估值落差卡頓和流程卡頓者，順利快速上市者鮮見。

為何急于扎推上市？南方周末新金融研究中心研究發現，這批擬上市或已上市保險科技公司均在2015年前后成立，屬新型保險中介，路演均以科技“故事”為主，因而是頭戴“科技”光環的保險中介公司。一位保險科技賽道投資人向南方周末新金融研究中心分析認為，資本變現驅動是它們上市潮起的重要原因之一。一般情況下，風投會在5至7年左右退出，而這些公司大多成立已超7年。

極具想象力的科技故事能否撐起保險中介公司的未來估值進而獲得投資者認可？南方周末新金融研究中心研究保險科技公司財報，并訪談保險科技公司負責人、相關投資機構負責人和相關領域專家發現，以科技為底色的擬上市機構盈利表現均不佳。在政策和盈利雙重承壓下，保險科技公司亟須有效的轉型之路。

商業模式各異

已上市和擬上市的保險科技公司背后是一個什么樣的行業群體？

2014年至2016年，保險科技公司迎來一波發展熱潮。為滿足監管當時經營業務要求，多數保險科技公司采取收購保險中介牌照的策略進行布局。

這個行業的保費規模高速增長。中國保險行業協會統計數據顯示，2013年到2022年，互聯網保險的保費規模已經從290億元增加到4782.5億元，年均復合增長率達到32.3%。

隨著流量紅利進入存量時代和監管政策收緊，保險科技公司進入優勝劣汰階段。境成資本管理合伙人、中保科技創新董事長陳永忠曾表示，從投資人角度回顧過去，保險科技公司大量出現大約在2014年左右。據不完全統計，最高峰時，保險科技公司約有3000家左右，但2023年只剩下不到500家，大量公司消失、被并購。

科技光環之下，尚在運營的保險科技公司的商業模式與普通保險中介有何差異？

從服務對象分類，保險科技公司的商業模式分為2A（代理人）、2B（企業）、2C（消費者）三種類型，業務涉及綜合險、健康險、車險、保險IT、營銷和理賠等多個細分領域。三類模式如下圖所示。

這批已上市或擬上市保險科技公司無疑是行業的領先者。研究它們的商業模式發現，它們多以TO B模式，賦能保險公司為主，亦有公司賦能代理人或直接面向消費者。這些商業模式各有千秋，如下圖所示。

無論是哪種商業模式，保險科技公司收入大部分源于銷售保險產品的傭金，亦有通過提供科技和風控能力向保險機構收取服務費的模式。

較之國內保險科技公司的幾類商業模式，美國2024年一季度融資金額在千萬級美元的幾家保險科技公司的商業模式更彰顯科技屬性。如Hyperexponential定位于通過定價模型和風險定價方法保護個人和企業免受氣候變化、地緣政治動蕩和網絡攻擊等各種風險的影響，并幫助保險公司面對風險時作出正確決策；DigitalOwl則專注于生成式人工智能審查醫療記錄平臺等，面向保險公司提供科技服務。這也是美國保險科技類創業公司中具有代表性的一類，即專注于為保險公司提供收費服務，幫助其優化運營、提升客戶體驗，并降低成本。

投資機構期待硬科技

以科技之名行保險中介之實，科技+保險的故事曾獲得投資機構青睞。

資本曾持續涌入。據零壹智庫不完全統計，2015年開始，國內保險科技股權融資總額穩超10億元，2019、2020年更超過40億元，2021年一季度公開披露的融資總額達18.7億元，同比增長167%。其中，獲得億元融資加持的公司超10家，包括此前在美國上市的慧擇保險和水滴公司。

但2022至今，投資機構對科技保險的投資理念開始發生轉變。北京中金匯財投資管理有限公司合伙人馬西軍對南方周末新金融研究中心研究員表示，投資機構近年來的投資理念確實發生了一些變化。隨著市場環境和產業環境變化，投資機構更加注重成熟產品和創新業務模式。如果二級市場復蘇亦會影響一級市場。投資者們仍然愿意投資那些他們看好的新AI、人工智能和保險科技領域的企業。這些領域被認為代表著新質生產力和國家戰略的方向。

陳永忠分析，在之前多年的實踐中，保險科技在保險行業中的應用更多是在非核心層面。從投資人的角度，基本不會看保險科技在保險行業應用的模式創新、流量變現和平臺整合的一類公司，更多關注擁有真正硬核科技的公司。

海外保險科技行業投資市場亦趨于謹慎，保險科技行業數字化分析平臺Arizent數據顯示，2024年第一季度保險科技公司融資筆數共120起，種子輪初創公司占據半壁江山，巨額融資罕見掛零。

科技保險公司的吸引力在下降？保險科技公司怎么才能構筑更深的護城河？多家保險科技投資機構負責人在接受南方周末新金融研究中心調研時稱，未來的投資領域重點包括數智化、保險科技和人工智能領域。

曲速資本合伙人、保觀科技創始人楊軒對南方周末新金融研究中心研究員稱，技術正在改變保險公司提供保單、與客戶互動和處理索賠的方式。保險公司正在利用數字技術促進創新、推出新產品和服務、簡化運營并推動增長。一些美國的頭部保險公司也正在投資開發新的數字化工具、產品和服務。

順應保險公司的變革需求，順勢而為是保險科技公司的商業邏輯。波士頓咨詢在其研究報告中亦指出，經過多年積累，不少專業中介公司已經將部分專業能力構建為市場競爭“護城河”，其特點表現為隊伍能力過硬、數字化場景經營領先、賦能體系立體完善、精深傳統風控定價優勢。

宣揚“科技底色”

盡管投資機構對保險科技公司的“科技硬核”越加挑剔，但科技卻正是這批沖擊上市保險機構所宣揚的“底色”。無論是哪種商業模式，科技都成為上市路演故事的內核。

幾乎所有已上市或擬上市公司名字均帶有科技兩字，而未帶“科技”兩字的I云保也著力在路演中表述科技賦能帶來的效率提升，并強調了OMO（Online-Merge-Offline）的商業模式。

已上市的幾家保險科技公司中，有家保險更拋出了人工智能技術的核心“護城河”，專注于利用人工智能驅動技術向保險行業提供增值服務；車車科技則以車險數字化交易起家，依靠自身研發的保險數字化產品服務相關車企。

“科技+保險”故事的想象力遇到骨感現實，保險科技公司上市之路并不順暢。手回科技和圓心科技選擇了香港市場，但路途不順。2024年1月12日遞表失效后，手回科技于7月30日再遞表；圓心科技先后五次遞表后，于2024年2月9日通過了港交所聆訊，但至今未聞進展；選擇美國市場上市的I云保、元?？萍己鸵媸Ⅵ慰萍歼f交申請后尚未見下文。

一家頭部保險科技公司負責人向南方周末新金融研究中心研究員分析稱，選擇香港還是美國上市主要看企業內部戰略，也看投資人的相關意見。多數保險科技公司偏愛美國市場多一些，因為美國市場相對對盈利沒有強烈要求，對科技公司的認可度更高。

資本變現需求被認為是這批保險科技公司排隊上市的主要原因。一位保險科技投資人向南方周末新金融研究中心研究員表示，資本變現的驅動是上市潮起的重要原因之一。一般情況下，風投會在5至7年左右退出。這些公司大多成立已超7年。

馬西軍亦對南方周末新金融研究中心研究員表示，不同投資機構的投資節奏因投資公司所處的行業和發展情況而異。一種是，投資機構對于已投公司有清晰規劃，對于退出通常有時間限制，在一定投資期限到期后必須退出。另外一種是，一些投資公司對于退出節奏沒有嚴格的要求，愿意陪著已投企業長跑。這通常取決于對行業的信心和投資公司自身的業績和LP（出資人）的投資情況。

盈利之困

已上市的科技保險公司股價表現如何？擬上市公司的故事能否打動投資者掏出真金白銀？

上述頭部保險科技公司負責人分析稱，“保險科技類公司上市面臨一個核心矛盾點，即科技為底色的故事與上市后持金融牌照的估值。這個矛盾點的核心在于科技和金融的邏輯存在根本差異。投資者看待持有金融牌照的機構和科技類機構的視角不同。如科技公司的定價會相對高，前景、投入和未來是投資者的核心關注點。而持牌金融機構的盈利性、業務發展路徑則是核心關注點。”

事實上，以科技為底色的幾家排隊上市機構盈利表現均不佳。如手回科技、圓心科技及元?？萍继潛p情況分別如下圖所示：

保險科技公司收入主要源自于保險公司的傭金及因提供服務所收取的技術服務費。保險行業的挑戰和壓力勢必會傳導至保險科技公司。手回科技在招股書中即稱，由于公司向保險客戶銷售保險產品所收取的收入基于保險公司設定的保費及傭金率，故該等傭金率的任何下降或公司支付的傭金開支或渠道推廣費的任何增加均可能對公司的經營業績造成不利影響。

縱觀近年中國保險業發展軌跡發現，在監管機構嚴格執行“報行合一”（詳見“報行合一”重拳之下，保險業費用管理亂象露出水面｜金融合規榜）之后，保險公司對外支付的手續費或傭金明顯下降。國家金融監督管理總局人身險司司長羅艷君曾于7月份對媒體透露，從“報行合一”執行效果看，全行業相關渠道平均傭金水平較之前降低30%。

單一的傭金收入模式之外，保險科技行業亟待尋找新的突破途徑。其中，科技加持仍被期待。

但已上市或未上市保險科技公司的科技和銷售雙投入仍然呈現失衡狀態，大多數公司的銷售投入占比高于科技投入。

以手回科技為例，截至2021年、2022年、2023年12月31日止年度以及截至2024年5月31日止五個月，其產生的研發開支分別占同期收入的2.6%、6.6%、3.7%及3.9%，而銷售及營銷開支則分別占同期收入的7.9%、12.2%、8.5%及7.9%。

再以這些年發展迅猛的新型互聯網中介I云保為例。其稱通過科技賦能、代理人基本法改革等實現了保費規模化增長。但科技投入并未實現對實際業務的有效賦能。一位曾在I云保任職的資深人士向南方周末新金融研究中心研究員透露，2022年融資失敗后，I云保不得不通過裁員方式優化成本，特別是對科技人員的優化，科技人員當時占比同比跌15%。此外，從招股書來看，多數保險科技中介公司目前仍以傭金為主要收入，業務結構較單一。

上市后的股價表現亦反映了市場對保險科技公司的預期。水滴公司上市時的股票發行價為12美元。截至11月15日，其最新股價為1.13美元，已不足上市時的十分之一。水滴并非個例?；蹞癖ｋU也經歷了發行價到目前股價的大幅跳水，并且股價長時間維持在個位數。2024年登陸納斯達克的兩家保險科技機構致?？萍寂c有家保險亦持續遭遇價格震蕩。

馬西軍對此分析認為，近年來，在美國上市的大多數中概股，市值被嚴重低估。因此，選擇在境外上市會面臨融資和發行的挑戰。但一個公司的市值最終會回歸到與其基本面相關的水平，因為公司的基本面才是決定其在資本市場長期表現的關鍵因素。

底色如何彰顯

上市只是一個階段性目標。保險科技公司的前路如何才能更寬廣？

一位正在排隊上市的科技保險公司創始人對南方周末新金融研究中心研究員感慨，“上市之后，也只是新挑戰的開始?！备匾氖菢I務底色和前路在何處。估值的各色光環褪去之后，業務品質和持續增長力才是公司可持續發展的核心。

事實上，與壽險行業的深度轉型頻率共振，保險科技行業也開始從粗放的增長模式向規范化、專業化發展蛻變。

2021年，《關于進一步規范保險機構互聯網人身保險業務有關事項的通知》對在線提供互聯網人身保險產品作出規定，禁止保險機構（包括保險公司和保險中介機構）提供不符合有關要求的互聯網人身保險產品，提高了行業標準。

2024年“報行合一”在中介渠道的全面實施，更讓保險科技公司面臨保費負增長的困局。

保險科技正經歷一輪陣痛，尤其是傭金下降程度明顯，整體費用率或下降50%左右。與此同時，保險科持行業生存空間被擠占，牌照遇冷。

在陣痛中尋求轉型。保險科技公司紛紛尋找新的發展路徑，以適應新的業務環境。一些保險中介機構選擇國際化擴展之路。以慧擇為例，此前曾宣布將正式收購越南保險科技公司Global Care咨詢股份公司。一季度財報中，慧擇披露正在大力拓展中國香港市場。近日，水滴公司CEO沈鵬在香港金融科技周期間公開表示，將尋找機會最快兩年內在香港掛牌上市。公司還投資于人工智能AI，以促進保單銷售和處理客戶服務。水滴公司目標今年實現收入增長兩位數。沈鵬還稱，水滴已將香港團隊擴大到100人左右。

外拓國際化市場只是外延地盤的擴張。保險科技公司如何構建更具競爭力的“護城河”？北京大學中國保險與社會保障研究中心專家委員會委員朱俊生教授對南方周末新金融研究中心研究員稱，保險中介的價值在于專業化。這種專業化為客戶、合作伙伴以及行業創造價值。專業中介的巨大價值創造能力體現在如下具體方面：秉持客觀、公正、獨立立場，以客戶需求為導向；集合更多優勢、特色產品，滿足客戶多元化需求；維持高繼續率，以高品質業務為保司創造價值；節省成本，支持行業探索差異化銷售模式；打造專業化隊伍，推動營銷體制改革。專業化優勢推動中介渠道近年來崛起。

如何真正體現科技底色，將科技落地于保險場景，為保險公司和投保人提供前所未有的服務，挖深自己的護城河，正考驗著每一家保險科技公司。